Los derivados financieros nos parecen instrumentos muy sofisticados y modernos, pero sin embargo contratos de este tipo se han utilizado desde la más remota antigüedad. En este ensayo vamos a comentar tres ejemplos históricos que dan buena cuenta de cómo a lo largo de la Historia de la economía han ido apareciendo y desarrollándose tanto productos como mercados de derivados financieros.
Los molinos de Tales de Mileto.
Encontramos un ejemplo remoto de contrato de futuros ya en la obra <<Política>> de Aristóteles, sobre el año 350 a.C. cuando nos habla sobre cómo Tales de Mileto, considerado el primer filósofo racional, se hizo rico gracias a un contrato de futuros allá por el año 600 a.C. en la antigua Grecia.
Resulta que el gran Tales atesoraba tras toda una vida de estudio, viajando por Egipto, magnánimes conocimientos de astronomía, y era capaz de prever gracias a ello el clima que haría para el año siguiente. Haciendo un ejercicio de predicción con estos métodos de observación racional determinó que habría una muy buena cosecha de aceituna al año siguiente, y ya sabemos la gran importancia que revestía el comercio de aceite que se cultivaba en aquella parte del mediterráneo, es decir, en las islas griegas.
En base a dicha predicción, y utilizando unos escuálidos ahorros con los que contaba, suscribió con los propietarios de muchos molinos de aceite contratos de alquiler con gran antelación. En el momento del contrato, faltando aún tanto tiempo para el uso del molino, tuvo solamente que pagar una fianza, es decir, un pequeño porcentaje del importe del precio. Eso le permitió con poco dinero suscribir muchos contratos (solo tenía que pagar la fianza en cada uno de ellos). Pero dicha fianza le otorgaba el derecho a explotar esos molinos en el momento futuro y por el precio pactado.
Ya vemos aquí por tanto que sería similar a un contrato Forward de compra, en el cual se paga una prima (como la fianza de Tales) que es solo un pequeño porcentaje del bien subyacente. Y dicha prima le da derecho a una de las partes a comprar en un momento futuro concreto a la otra parte un bien determinado a un precio conocido de antemano (pactado al inicio del contrato).
Parece que las predicciones climatológicas de Tales de Mileto se cumplieron, y llegada la recolección de los olivos el volumen de aceitunas era muy abultado, por lo cual todos los propietarios de olivas corrían a los molinos a llevar su producto antes de que la capacidad de molienda colapsase.
En dicho escenario Tales ejerció el derecho que le otorgaba la fianza, ostentando por tanto el derecho de explotación de los molinos, y realquiló los mismos a los propietarios de aceitunas que los necesitaban para moler su cosecha a un precio muy superior al cual él tenía que él que pagar de acuerdo a los contratos de arrendamiento que había establecido meses antes, ganando una gran fortuna en la operación (nos dice Aristóteles que no tenía competencia y establecía el precio libremente, así que debió afianzar la mayor parte de molinos a la redonda).
El mercado de futuros de arroz en Osaka.
Encontramos en la ciudad japonesa de Osaka, allá por el s.XVII, más en concreto en el mercado de arroz de Dojima en aquel Japón feudal del período Edo, el que probablemente es el primer ejemplo de mercado organizado de futuros moderno.
En los extensos latifundios propiedad de los terratenientes samuráis (daimyōs) se cosechaba arroz que luego era llevado a almacenes a las grandes ciudades como Osaka para su venta y negociación con los comerciantes.
En estos almacenes los terratenientes depositaban el arroz recolectado, obteniendo un documento que hoy llamaríamos certificado de depósito. Con dicho cupón o certificado los terratenientes hacían subastas entre los comerciantes, y aquél que mejor precio pagase por la cosecha a la que daba derecho a retirar el certificado obtenía el mismo.
El samurái terrateniente volvía a su finca con dinero, y el comerciante obtenía el depósito de mercancía a un precio cierto.
De esta forma y aunque el arroz no se retirase por el comerciante hasta un momento futuro, ambas partes habían obtenido ya de antemano una seguridad en cuanto a los términos de la transacción. Si el precio subía en el futuro eso no afectaría al comerciante comprador, y si bajaba no afectaría al terrateniente vendedor.
Este certificado no obstante se convertía en un título mobiliario con vida propia. Porque el comerciante podía simplemente guardarlo y retirar el arroz en un momento futuro, pero también podía endosarse a nuevo tenedor (en pago por ejemplo de otras deudas o mercancías), o revenderlo si el precio del arroz subía, ganando el tenedor actual la diferencia.
El certificado de depósito constituía un contrato de futuros en sí mismo en la medida en que, además de servir como título mobiliario que corría entre nuevos tomadores y endosatarios dando liquidez a unos y otros casi como si de dinero se tratase, implicaba la posibilidad de retirar arroz en un momento futuro pero a un precio actual.
Este mercado de Osaka en todo caso rápidamente fue evolucionando en un mercado de derivados. Porque los terratenientes, como forma de financiación, comenzaron a acudir al almacén a pedir que “anotasen” en sus libros que en un momento futuro depositarían una determinada cosecha, pero no tenían aún dicha cosecha. No obstante, aunque no quedaba allí nada depositado más que la promesa futura, los funcionarios del almacén expedían un certificado de depósito, que el terrateniente samurái podía convertir en liquidez y vender en la subasta con los comerciantes.
Como vemos, este título estaba expedido contra un subyacente que aún ni siquiera existía, pero circulaba en el tráfico mercantil con todos sus efectos. Ya no estamos ante un mercado simple de futuros sobre productos agrícolas, sino ante un mercado puro de derivados financieros tal y como los definiríamos hoy en día: un producto financiero cuyo valor depende del valor de otro activo subyacente.
<< El comercio de contratos de futuros se estableció de tal manera que a mediados del siglo XVIII se comercializaban 110.000 fardos de arroz en la Bolsa de Arroz de Dojima, aunque en todo el Japón sólo existían 30.000 fardos>> nos cuentan Steve Kummer y Christian Pauletto en su obra “The History of Derivatives: A Few Milestones”.
Según estos mismos autores, el gobierno japonés legisló con estrictas normas este mercado, dando lugar a dos mercados oficiales en Dojima: un mercado al contado para los certificados de depósito de arroz, y un mercado de futuros para las anotaciones en cuenta de arroz futuro. Ambos mercados tenían unas normas claras que en buena medida han ilustrado los mercados occidentales actuales, veamos tal y cómo lo relatan estos dos autores: <<Las normas que regían el comercio en esta bolsa eran similares a las de las modernas bolsas de futuros y a plazo: Por ejemplo, había períodos de negociación fijos, los participantes eran miembros de la bolsa, los contratos negociados como futuros estaban normalizados, al igual que la calidad del arroz, el último día del período de negociación todas las posiciones debían ser liquidadas en efectivo o mediante entrega física a través de una cámara de compensación, cada participante debía tener una línea de crédito con una cámara de compensación, y las cámaras de compensación asumían las obligaciones del contrato en caso de que un comerciante incumpliera. La compensación era fundamental y en la primera mitad del siglo XVIII Osaka había registrado sesenta cámaras de compensación.>>
Confusión de Confusiones.
Aunque el título resulta divertido, y el estilo con el que está escrito este libro es muy ofusco y rebuscado, resulta que “Confusión de Confusiones” es el primer manual de Bolsa y operaciones financieras publicado en la Historia. Esta obra está escrita a finales del s. XVII por un comerciante de origen español y residente en Amberes, llamado José Penso de la Vega.
En este libro está escrito en clave de sátira como un diálogo entre tres personajes que el define como un filósofo agudo, un mercader discreto, y un accionista erudito. Y describe las transacciones financieras típicas de su época operando con acciones, así como los negocios bancarios y de seguros que rodeaban el mercado financiero en el que operaba.
En uno de sus diálogos describe con precisión el funcionamiento de los contratos de opciones, que él denomina “opsies”. Se adivina un origen de aseguramiento en estas opciones, es decir, constituir un seguro sobre un activo financiero, como por ejemplo un valor máximo de compra (call) o de venta (put) de unas acciones determinadas en un momento cierto del futuro. Pero se visualiza cómo estos instrumentos derivan más bien en la pura especulación financiera, interesando al comprador de la opción la posible diferencia de precio entre la opción y el activo subyacente.
En uno de sus diálogos, al hablar de las acciones de la Compañía Neerlandesa de las Indias Orientales, expone que en ese momento las acciones cotizan en 580 pero el inversor cree que subirán << por el gran rendimiento que se espera de la India, el crecimiento de la Compañía, la reputación de los administradores, la distribución que se promete y la paz de Europa, subirán a un precio mucho mayor>>. Sin embargo expone << no me decido a comprar partidas en efectivo porque temo que si fallan mis cálculos, podría sufrir un revés o sucederme una desgracia>>.
Ante esta tesitura, el protagonista del diálogo nos dice <<a los que dicen que toman estos opsies, les pregunto cuánto quieren por comprometerse a entregarme cada partida a 600 hasta un cierto plazo, acuerdo el precio, lo registro en el banco, y sé que no puedo perder más de lo que pago>>.
Aquí vemos claramente que el accionista ha comprado una opción de compra (call) por la cual asegura comprar hasta un momento futuro determinado las acciones a 600 (no expresa la obra la unidad monetaria, pero sería probablemente la moneda de su tiempo).
De esta forma tiene el derecho a comprar siempre las acciones a 600, pero es un derecho, no una obligación, lo cual define “per se” la “opción call”. Y habrá pagado una prima por ello. Si en el futuro las acciones bajan solo habrá perdido la prima, pero si suben como él prevé que suceda podrá ejercer su derecho a comprar a 600 algo que quizá vale 800, y ahí estará su potencial ganancia. Como vemos las pérdidas (la prima pagada) está acotada, pero las ganancias son ilimitadas.
Respecto del vendedor del Call nos dice <<Y como el que recibió el dinero está obligado a entregármelas al precio acordado, aunque suban, no puedo sentir otra pérdida que la del opsie, ni llorar otro castigo que el del premio.>>.
Continúa también el autor, para que veamos el carácter especulativo << Puedo hacer al revés el mismo negocio, si pienso que han de bajar las acciones, dando entonces los premios en lugar de entregarlos para recibir, y confiando sobre ellos mi Fortuna, o comprando sobre ellos durante ese tiempo. Y muchas veces hago distintas operaciones con acierto, y el que participa gana al cumplirse el plazo, aunque siempre los lleva con su riesgo y los mantiene con su tenor>>.
Finalmente respecto de la denominación etimológica del contrato nos explica << Los flamencos lo llamaron OPSIE, derivado del verbo latino “optio optionis”, que significa elección, porque queda a elección del que lo da el poder pedir o entregar la partida al que lo recibe. Y como el famoso Calepino deduce optio elegir de optando desear, aquí se ve con claridad la etimología, pues el que desembolsa el premio desea elegir lo más conveniente y, si se equivoca, siempre puede dejar de elegir lo que deseaba.>>
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