¿Qué tipos de deuda privada existen para invertir?

Todas las compañías necesitan recursos financieros para financiar tanto sus activos como sus operaciones corrientes, y ello supone una oportunidad para los ahorradores, en la medida en que pueden obtener un beneficio al convertirse en inversores y prestar dichos recursos a las empresas.

Los tipos de recursos financieros a los que puede acudir la empresa para financiarse pueden clasificarse en función de las garantías que aporten dicha financiación. En líneas generales, cuanto mayor garanticen el pago al inversor, menor tipo de interés tendrán que ofrecer a cambio; por el contrario, tendrán que pagar un tipo de interés más alto en la medida en que ofrezcan una menor garantía a los recursos captados para financiarse.

El criterio de ordenación, de menor a mayor riesgo, reside en el orden en el que el acreedor ocuparía ante una situación concursal (quiebra de la empresa).

deuda

  1. Deuda Bancaria.

La deuda de la empresa con las entidades bancarias tiende a ser la que más garantías requiere. La estricta regulación bancaria en sus políticas de riesgos hace que se restringa la concesión de crédito solo a las empresas con menor endeudamiento o riesgo, y requiriendo garantías como colateral.

  1. Deuda con garantía de primer rango. el Banco puede ejecutar como acreedor principal la garantía aportada, en caso de impago del principal o de los intereses.
    • Financiación de circulante.
      1. Cuenta de crédito, crédito revolving o préstamo para circulante: se amortiza con los cash flows del negocio.
      2. Factoring: se garantíza con las facturas a cobrar de los clientes, y el Banco anticipa un porcentaje de las mismas, normalmente hasta un 85 % de importe.
  • Confirming: Al emisor le sirve para realizar a sus proveedores pagos confirmados. Al receptor le sirve para anticipar el pago sin esperar al vencimiento, asumiendo el coste financiero que exija el banco que actúa confirmando dicho pago.
  • Financiación de activos fijos con garantía real mobiliaria o inmobiliaria:
    1. Hipoteca inmobiliaria: la garantía del préstamo es un bien inmueble.
    2. Préstamo respaldado con activos mobiliarios: se depositan activos monetarios o títulos valores en el Banco, en garantía del préstamo.
  1. Deuda con garantía de segundo rango. La diferencia reside en que se inscribe la garantía al acreedor bancario en segundo o posterior lugar, tras otras anotaciones en el registro inmobiliario o registro de bienes muebles existentes sobre el bien aportado como colateral o garantía.

 

  1. Bonos “High Yield”.

Se trata de empréstitos o bonos emitidos por las empresas para financiar sus inversiones, y que pagan un tipo de interés o cupón más alto que el que se pagaría en el mercado financiero por un préstamo bancario.

Este término de “High Yield” se refiere generalmente a la calificación otorgada a la empresa por parte de las agencias externas de calificación como Standard & Poor’s, Moody’s o Fitch. Estas agencias, al estudiar los estados financieros de las compañías otorgan a los bonos corporativos dos grandes tipos de calificación:

  • Investment Grade: Alta calificación crediticia. Estos bonos suelen comprarse por los Bancos.
  • High Yield: menor calificación crediticia, a la cual corresponde un mayor tipo de interés.

Estos bonos suelen pagar intereses a sus tenedores de manera semestral o trimetral, y amortizar el principal a vencimiento en un plazo de entre siete y diez años.

Se denominan “Bonos Senior” o “Deuda Senior” porque ocupan un mejor rango de prelación de créditos en caso de quiebra o concurso de acreedores, respecto del resto de deuda no garantizada, denominada generalmente “junior” o “mezzanie” y que estudiaremos a continuación.

Puede emitirse también en la modalidad “Subordinada”, en cuyo caso se denomina “Deuda Senior Subordinada” o “Bonos Senior Subordinados”. Esta modalidad implica que el pago periódico de intereses queda subordinado a un nivel determinado de beneficios.

 

  1. Deuda “Mezzanie”.

El término anglosajón “mezzanie” podemos traducirlo como “intermedio”, y se refiere a que este tipo de deuda se sitúa en un nivel intermedio entre las acciones ordinarias, que ocupan el último lugar en caso de concurso de acreedores, y la deuda “senior” que ocuparía un lugar mejor al de la deuda “mezzanie”. También por ello se suele denominar como deuda “junior”, por tener peor condición que la deuda “senior”.

Las empresas recurren a esta deuda cuando su calificación crediticia, endeudamiento o planes de negocio le impiden financiarse de forma más barata con deuda bancaria o bonos “senior”, e implica un mayor tipo de interés a pagar a los inversionistas, por el mayor riesgo que asumen en la operación. También suele tener plazos de amortización del principal más largos que los de la deuda “senior”, pudiendo llegar a ser incluso títulos de deuda perpetua o sin plazo de vencimiento.

En el caso de las participaciones denominadas “preferentes” no hay plazo de vencimiento, es decir, son deuda perpetua. Y el pago del cupón o intereses se supedita a la obtención del beneficio. Además ocupan el último lugar, solo por delante de las acciones ordinarias, en caso de concurso de acreedores, por detrás de otras emisiones de deuda junior. Sin embargo, pagan un mayor tipo de interés.

Para las instituciones financieras, este tipo de emisiones tienen la consideración de capital en sus balances, según la normativa contable, lo cual favorece su solvencia. En contrapartida, el accionista preferente debe ser consciente de que asume el riesgo de no cobrar intereses en caso de que el negocio no genere beneficios, así como de que puede perder el total de su inversión.

  1. Acciones ordinarias.

Finalmente, las acciones ordinarias constituyen una participación alícuota en el capital social de la empresa. Es decir, su tenedor se convierte en propietario de una parte de la sociedad, por lo que ocupa el último lugar en caso de quiebra de la misma. Sin embargo, en caso de que la compañía genere beneficios, el accionista tenderá a ser retribuido vía dividendos con un mayor importe al del tipo de interés del resto de acreedores.


* Vía|Rosenbaum, J. Pearl, J., (2009), Investment Banking, Hoboken, New Jersey, USA: John Wiley and Sons.
* Más información| CNMV Expansión El Economista
* Imagen| Pixabay

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Cómo calcular el Equity Value

Para invertir en la compra de una empresa, lo primero es determinar el correcto valor de su capital, una tarea que resulta crítica y que constituye el paso previo necesario para poder determinar posteriormente el valor de la empresa.

Normalmente se denomina con los términos anglosajones “Equity Value”  al valor del capital, y “Enterprise Valeu” al valor de la empresa. En el presente artículo voy a utilizar los términos en inglés dado que las obras que utilizo como referencia están en este idioma.

 

Podemos definir el valor del capital como el resultado de multiplicar el valor de mercado de las acciones de la compañía por el número total diluido de acciones de la empresa.

 

Share Price.

Para obtener el primero de los parámetros mencionados, esto es, el valor de las acciones ordinarias en circulación, se utiliza el valor de mercado de las mismas. En una empresa que cotiza en Bolsa u otro mercado secundario se utiliza el valor de cotización en cada momento.

Por ejemplo, si la empresa Adhoc S.A. cotiza en la Bolsa de Madrid, y el valor de cierre de sus acciones el día de la valoración es de 10 euros.

Si la empresa no cotiza en un mercado organizado como la Bolsa, habría que realizar una valoración formal para determinar el valor de las acciones ordinarias. Existen diversos modelos de valoración, siendo el más utilizado el Income Approach o modelo de descuento de flujos de efectivo, y que se basa en descontar los flujos de efectivo que la empresa será capaz de generar en el fututo con una tasa de descuento equivalente a la rentabilidad mínima esperada por el inversor, que se asume como coste del capital.

Fully Diluted Shares Outstanding.

Respecto del segundo componente, es decir, el multiplicador que representa el total de capital diluido (fully diluted shares outstanding), o número total de acciones, contiene el valor de tres componentes:

  • Opciones sobre acciones (Basic Shares Outstanding): suelen corresponderse con las stock options o derechos de adquisición preferente que pueden tener algunos accionistas de la empresa, por indicarlo así los estatutos de la misma, o bien en muchos casos los empleados (mandos intermedios, ejecutivos, directivos, etc..) que los habrían recibido como forma de retribución.
  • Opciones y Warrants: te trata de derechos de adquisición emitidos por la empresa y en manos de inversores que podrán ejercitarlos en el futuro.
  • Bonos convertibles: por último tendremos que tener en cuenta los bonos que la empresa haya emitido para financiarse, y que otorgan a sus tenedores el derecho a convertirlos en acciones.

En los tres casos estamos ante inversores que poseen el derecho a adquirir en el futuro, hasta una fecha determinada (vencimiento) acciones de la compañía a un precio fijado de antemano (strike o precio de ejercicio).

Evidentemente estos derechos se ejercitarán en caso de que resulten beneficiosos a sus tenedores, y esto sucederá cuando el strike sea inferior a la cotización en el mercado de las acciones. Cuando los derechos están en esta situación se dice que están “in the money” (cuando el precio de ejercicio o strike es superior al precio de mercado se dice que están “out of the money”, y no se ejercerá evidentemente el derecho; mientras que si el strike y el valor de mercado son similares se dice que la opción o derecho está “at the money”).

Por tanto, se ejercerán las opciones ordinarias, las opciones financieras, los warrants y los bonos convertibles cuando estén “in the money”.

Su ejercicio conlleva el derecho de los tenedores a adquirir acciones de la compañía a un precio inferior al de mercado. Y ello supone para el inversor que quiera adquirir la compañía contar con que existirán más accionistas a los que deberá pagar por sus acciones. Por este motivo es tan importante valorar correctamente el coeficiente “fully diluted shares outstanding”.

Para valorar las opciones y warrants se suele utilizar el modelo denominado “Treasury Stock Method” (TSM). Este modelo parte de la premisa de que estos derechos “in the money” serían ejercitados, utilizándose el beneficio para la recompra de acciones, por lo que las nuevas acciones que debe emitir la sociedad para compensar a los tenedores de los derechos preferentes serían equivalentes al número de acciones que se podrían recomprar con el susodicho beneficio.

Siguiendo con nuestro ejemplo de Adhoc S.A. si esta empresa tiene emitidos 1 millón de warrants con un strike de 9 € el coeficiente de capital diluido total será de 10.100.000.

Valor por acción (€)  10
Valor bursatil (€)  100.000.000
Acciones ordinarias (nº)  10.000.000
Warrants emitidos (nº)  1.000.000
precio medio de ejercicio (strike) de los Warrants (€)  9
valor teórico de ejecucíón de warrants (€)  9.000.000
acciones teóricas recompradas con la ejecución de warrants (nº)  900.000
warrants emitidos (nº)  1.000.000
acciones teóricas recompradas con la ejeción de warrants (nº)  900.000
nuevas acciones a emitir por la ejecución de warrants (nº)  100.000
Fully diluted shares outstandign  10.100.000

 

Equity Value.

Una vez calculado el este número total de acciones, solo queda multiplicarlo por el valor de la acción para obtener el valor del capital de la empresa.

En nuestro ejemplo, el Equity Value o valor del capital ascendería a 101 millones.

 

Equity Value (€)  101.000.000

* Vía| J. Rosenbaun, J. Pearl,(2013) <<Investment Banking>>, John Wiley & Sons Inc , Hoboken, NJ (USA)
* Más información| Investopedia    Investopedia 
* Imagen| PixabayCómo calcular el Equity Value

Avalistas, un nuevo problema para la Banca

Cláusulas suelo, embargos, preferentes, y ahora Avalistas. Un nuevo frente se suma a los problemas de la banca española, el de la imposibilidad de aplicar las cláusulas de préstamos destinados a empresas o negocios a los Avalistas o Fiadores de los mismos, cuándo estos no son empresarios.

Las pequeñas y medianas empresas suelen necesitar financiación para su circulante, por el desfase en el tiempo entre sus cobros y sus pagos: en tanto que deben hacer frente a sus proveedores, empleados, seguridad social, suministros o hacienda con carácter mensual o incluso semanal, quizá sus clientes les pagan trimestralmente, o en períodos superiores. Dichos desfases de tesorería se cubren con distintos productos bancarios: Cuentas de Crédito, líneas de descuento, tarjetas de crédito, factoring, confirming, etc… y todos estos productos se formalizan en póliza notarial, documento ejecutable por el Banco en caso de incumplimiento de las obligaciones de reembolso de los saldos dispuestos. De la misma manera, la financiación en el medio plazo para inversión empresarial, como por ejemplo préstamos destinados a la adquisición de mobiliario, herramientas, vehículos o maquinaria para el negocio, se formaliza igualmente en póliza notarial.

1299645000853europadnLas garantías requeridas por el Banco prestamista a la PYME para otorgar esta financiación pueden ser de carácter real, esto es, con dinero (pignoración de un depósito a plazo, por ejemplo) o con bienes inmuebles (el propio bien financiado, u otros bienes que se otorguen en garantía del cumplimiento). Y también pueden ser de carácter personal, es decir, personas que intervienen como avalistas o fiadores de la operación, respaldando personalmente con su patrimonio el buen fin de la operación.

Durante la época de auge, decenas de miles de PYMES en España acudieron a las sucursales de sus bancos demandando financiación para sus proyectos empresariales que después, con la llegada de la crisis y recesión, se vieron en buena medida truncados. En la mayor parte de las ocasiones, los bancos exigían a la empresa que firmasen sus socios como avalistas o fiadores de la operación. Y un paso más allá, para superar la responsabilidad limitada de la empresa, se involucraba a sus propietarios, los cuales respondían con sus bienes presentes y futuros (art. 1.911 CC).

Como muchas veces los socios no tenían un gran patrimonio con el que respaldar a la sociedad, los bancos tomaron la costumbre de involucrar también a los familiares de éstos. Y es que en muchas ocasiones el joven que pone una empresa no tiene gran capital, pero quizá sus padres sí que son propietarios de una vivienda sin cargas, o de otros bienes. Por ello se apelaba a los lazos familiares para que éstos avalasen a los empresarios, en sus necesidades de circulante o inversión.

empresaSi deviene la PYME en situación de impago, siendo escaso su patrimonio o el de sus socios, acabará siempre recurriéndose a la ejecución del avalista o fiador último, el familiar que sí que tiene patrimonio propio, para que responda del impago ocasionado por el descalabro empresarial. Recordemos aquí sucintamente que la diferencia entre avalista y fiador es que a este último se le permite el beneficio de excusión, es decir, que señale bienes del obligado principal para el pago, si bien en tanto las PYMES suelen estar muy descapitalizadas cuándo se exige al fiador su respuesta es porque ya no suele haber ningún bien con el que pagar.

Pero el Tribunal de Justicia de la Unión Europea (TJUE) ha venido a dar un varapalo a esta práctica bancaria, al separar el contrato principal bancario de préstamo o crédito empresarial, del aval de terceras personas que, aunque avalaron o afianzaron la operación, no son empresarios, sino personas físicas como empleados por cuenta ajena, jubilados o funcionarios, que nada tienen que ver con la empresa financiada. Y ello porque, en la medida en que no son empresarios, les son de aplicación los derechos del consumidor.

Según el Auto del TJUE (Sala Sexta) de 19 de noviembre de 2015, en el caso Dumitru Tarcău y Ileana Tarcău contra Banca Comercială Intesa Sanpaolo România SA y otros, en los Contratos de fianza y de garantía celebrados con una entidad de crédito por personas físicas que actúan con un propósito ajeno a su actividad profesional y que carecen de vínculos funcionales con la sociedad mercantil de la que se constituyen en garantes, se les debe tener por consumidores, y no por empresarios. Operando por ello su especial protección como consumidor.

Al entrar en juego la legislación en materia de defensa de consumidores, se deben tener por nulas todas las cláusulas abusivas que contuviese la póliza bancaria de crédito, no operando por tanto las mismas. Así lo ha declarado la sección primera de la Audiencia Provincial de Pontevedra, que en el caso de la ejecución de una póliza de crédito bancario a una empresa declara la condición de consumidor de los avalistas de la operación, y aplica la normativa de protección, anulando por abusiva la cláusula de intereses en el contrato de crédito, de un 20 %, a pesar de que el préstamo tenía por objeto la financiación de una empresa.

law3Según el tenor literal de la Sentencia <<Si el fiador trabajaba como funcionario, no figura relacionado o vinculado funcionalmente con la mercantil destinataria del crédito y es el padre de uno de los dos socios […] cabe razonablemente pensar que la razón que motivó su intervención en el contrato de fianza no fue otra que la relación paterno-filial o familiar que le unía con los auténticos titulares de la sociedad, intervención que, realizada a título gratuito o de mera beneficencia, debió obedecer a la exigencia impuesta por la entidad financiera para reforzar el buen fin del contrato, es decir, sus legítimas expectativas de cobro del principal e intereses. En consecuencia, actuó en el contrato de fianza como consumidor y no como empresario o profesional, con independencia de la catalogación que merezcan los intervinientes en el contrato principal”, sostiene la sentencia.>>

Sin la aplicación de la doctrina del TJUE, y sin tener por tanto al avalista como consumidor, no hubiese operado la nulidad prevista en la Ley de Defensa de Consumidores, y el padre que firmó aquí como avalista de su hijo hubiese tenido que pagar el 20 % previsto en la póliza de crédito. De esta manera, y según la Sentencia, el Banco tendrá que practicar la liquidación de intereses sin tener en cuenta esta cláusula abusiva.

Sin duda, los departamentos jurídicos y de riesgos de los bancos españones deben estar temblando ante este nuevo frente que se les abre. Y estudiando medidas al respecto. Puesto que el crédito a las PYMES es uno de los principales negocios de la banca comercial, y esta práctica de afianzar con los familiares de los empresarios ha sido muy habitual. Por lo que estarían en juego millones de euros que puede que las entidades nunca lleguen a cobrar de aplicarse la doctrina jurídica aquí expuesta. Según datos del BDE, el crédito a Empresas podría tener un saldo vivo en el conjunto de la banca española de más de 116.000 millones de Euros.

* Vía| EconomistJurist
* Más información| Banco de España  Expansión Eur-Lex
* Imagen| RevistaEcclesia Pixabay

Financiación mediante Cesión de Crédito

Desde el punto de vista de la dirección financiera de una empresa, toda compañía suele mantener en el activo corriente de su balance derechos de créditos contra terceros, siendo los más frecuentes contra clientes a los que se les han vendido productos o servicios a crédito, y que tendrán que pagar en el corto o medio plazo. De los contenidos en el capítulo “Deudores comerciales y otras cuentas a cobrar” del Balance.

dineroLa empresa puede convertir estos créditos a su favor en liquidez mediante la cesión de los mismos, esto es, mediante su venta a un tercero que, a cambio de un importe que tenderá a descontar un porcentaje por el tiempo restante hasta el vencimiento de la obligación, y que tenderá también a descontar el riesgo del deudor y de la obligación, cambia créditos por efectivo.

Por ejemplo, si tenemos un derecho de cobro a un cliente por importe de 5.000 € y con vencimiento en 60 días, a cuenta de mercancías vendidas hace un mes, pero necesitamos ese dinero dentro de dos semanas, por requerir tesorería la sociedad, podríamos ceder (vender) a un tercero (normalmente un Banco comercial) dicho derecho de cobro, a cambio de 4.942,37 € si el comprador del crédito valora con una tasa de descuento en torno al 7 % anual el riesgo y el tiempo faltante para cobrar el crédito. Es decir, la empresa renuncia a 57,63 € al vender el crédito ahora. Y ese importe será el beneficio del comprador del crédito, por adelantar el dinero a día de hoy a la empresa, y esperar él los 60 días hasta el vencimiento.

En nuestro Código Civil no se contempla la Cesión de Crédito como un contrato en sí mismo, sino que los artículos 1526 y siguientes constituyen un marco regulatorio para las situaciones en las que exista una cesión de crédito.

Podríamos definir la Cesión de Crédito como el negocio jurídico en el cuál el titular de un derecho de crédito, a quién podemos denominar cedente, y que es acreedor de una determinada obligación, lo transmite a otra persona denominada cesionario, que pasa a ser el nuevo acreedor en la relación obligatoria. Dado que toda obligación tiene dos partes, acreedor y deudor, de lo que se trata no es sino de que cambia el acreedor, manteniéndose el mismo deudor.

derecho6Según el art. 1112 C.C. “Todos los derechos adquiridos en virtud de una obligación son transmisibles con sujeción a las leyes, si no se hubiese pactado lo contrario.” Conforme al art.1280 C.C. deberán constar en escritura pública notarial la cesión de acciones o derechos procedentes de un acto consignado en escritura.

El deudor debe ser notificado, ya que de acuerdo al artículo 1527 C.C. y del 347 del Código de Comercio: “El deudor, que antes de tener conocimiento de la cesión satisfaga al acreedor, quedará libre de la obligación.”

El vendedor de buena fe responderá de la existencia y legitimidad del crédito al tiempo de la venta, a no ser que se haya vendido como dudoso; pero no de la solvencia del deudor, a menos de haberse estipulado expresamente, o de que la insolvencia fuese anterior y pública (artículo 1529 C.C. y 348 Código de Comercil). El vendedor de mala fe responderá siempre del pago de todos los gastos, así como de los daños y perjuicios.

A tenor del art. 1530 cuando el cedente de buena fe se hubiese hecho responsable de la solvencia del deudor, y los contratantes no hubieran estipulado nada sobre la duración de la responsabilidad, durará ésta sólo un año, contando desde la cesión del crédito, si estaba ya vencido el plazo.

Si el crédito fuere pagadero en término o plazo todavía no vencido, que será lo habitual, la responsabilidad cesará un año después del vencimiento. Si el crédito consistiere en una renta perpetua, la responsabilidad se extinguirá a los diez años, contados desde la fecha de la cesión.”

Más Información | Código Civil   Monografias  Entre Leyes y Jurisprudencia     Matemáticas Financieras

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