¿Qué tipos de deuda privada existen para invertir?

Todas las compañías necesitan recursos financieros para financiar tanto sus activos como sus operaciones corrientes, y ello supone una oportunidad para los ahorradores, en la medida en que pueden obtener un beneficio al convertirse en inversores y prestar dichos recursos a las empresas.

Los tipos de recursos financieros a los que puede acudir la empresa para financiarse pueden clasificarse en función de las garantías que aporten dicha financiación. En líneas generales, cuanto mayor garanticen el pago al inversor, menor tipo de interés tendrán que ofrecer a cambio; por el contrario, tendrán que pagar un tipo de interés más alto en la medida en que ofrezcan una menor garantía a los recursos captados para financiarse.

El criterio de ordenación, de menor a mayor riesgo, reside en el orden en el que el acreedor ocuparía ante una situación concursal (quiebra de la empresa).

deuda

  1. Deuda Bancaria.

La deuda de la empresa con las entidades bancarias tiende a ser la que más garantías requiere. La estricta regulación bancaria en sus políticas de riesgos hace que se restringa la concesión de crédito solo a las empresas con menor endeudamiento o riesgo, y requiriendo garantías como colateral.

  1. Deuda con garantía de primer rango. el Banco puede ejecutar como acreedor principal la garantía aportada, en caso de impago del principal o de los intereses.
    • Financiación de circulante.
      1. Cuenta de crédito, crédito revolving o préstamo para circulante: se amortiza con los cash flows del negocio.
      2. Factoring: se garantíza con las facturas a cobrar de los clientes, y el Banco anticipa un porcentaje de las mismas, normalmente hasta un 85 % de importe.
  • Confirming: Al emisor le sirve para realizar a sus proveedores pagos confirmados. Al receptor le sirve para anticipar el pago sin esperar al vencimiento, asumiendo el coste financiero que exija el banco que actúa confirmando dicho pago.
  • Financiación de activos fijos con garantía real mobiliaria o inmobiliaria:
    1. Hipoteca inmobiliaria: la garantía del préstamo es un bien inmueble.
    2. Préstamo respaldado con activos mobiliarios: se depositan activos monetarios o títulos valores en el Banco, en garantía del préstamo.
  1. Deuda con garantía de segundo rango. La diferencia reside en que se inscribe la garantía al acreedor bancario en segundo o posterior lugar, tras otras anotaciones en el registro inmobiliario o registro de bienes muebles existentes sobre el bien aportado como colateral o garantía.

 

  1. Bonos “High Yield”.

Se trata de empréstitos o bonos emitidos por las empresas para financiar sus inversiones, y que pagan un tipo de interés o cupón más alto que el que se pagaría en el mercado financiero por un préstamo bancario.

Este término de “High Yield” se refiere generalmente a la calificación otorgada a la empresa por parte de las agencias externas de calificación como Standard & Poor’s, Moody’s o Fitch. Estas agencias, al estudiar los estados financieros de las compañías otorgan a los bonos corporativos dos grandes tipos de calificación:

  • Investment Grade: Alta calificación crediticia. Estos bonos suelen comprarse por los Bancos.
  • High Yield: menor calificación crediticia, a la cual corresponde un mayor tipo de interés.

Estos bonos suelen pagar intereses a sus tenedores de manera semestral o trimetral, y amortizar el principal a vencimiento en un plazo de entre siete y diez años.

Se denominan “Bonos Senior” o “Deuda Senior” porque ocupan un mejor rango de prelación de créditos en caso de quiebra o concurso de acreedores, respecto del resto de deuda no garantizada, denominada generalmente “junior” o “mezzanie” y que estudiaremos a continuación.

Puede emitirse también en la modalidad “Subordinada”, en cuyo caso se denomina “Deuda Senior Subordinada” o “Bonos Senior Subordinados”. Esta modalidad implica que el pago periódico de intereses queda subordinado a un nivel determinado de beneficios.

 

  1. Deuda “Mezzanie”.

El término anglosajón “mezzanie” podemos traducirlo como “intermedio”, y se refiere a que este tipo de deuda se sitúa en un nivel intermedio entre las acciones ordinarias, que ocupan el último lugar en caso de concurso de acreedores, y la deuda “senior” que ocuparía un lugar mejor al de la deuda “mezzanie”. También por ello se suele denominar como deuda “junior”, por tener peor condición que la deuda “senior”.

Las empresas recurren a esta deuda cuando su calificación crediticia, endeudamiento o planes de negocio le impiden financiarse de forma más barata con deuda bancaria o bonos “senior”, e implica un mayor tipo de interés a pagar a los inversionistas, por el mayor riesgo que asumen en la operación. También suele tener plazos de amortización del principal más largos que los de la deuda “senior”, pudiendo llegar a ser incluso títulos de deuda perpetua o sin plazo de vencimiento.

En el caso de las participaciones denominadas “preferentes” no hay plazo de vencimiento, es decir, son deuda perpetua. Y el pago del cupón o intereses se supedita a la obtención del beneficio. Además ocupan el último lugar, solo por delante de las acciones ordinarias, en caso de concurso de acreedores, por detrás de otras emisiones de deuda junior. Sin embargo, pagan un mayor tipo de interés.

Para las instituciones financieras, este tipo de emisiones tienen la consideración de capital en sus balances, según la normativa contable, lo cual favorece su solvencia. En contrapartida, el accionista preferente debe ser consciente de que asume el riesgo de no cobrar intereses en caso de que el negocio no genere beneficios, así como de que puede perder el total de su inversión.

  1. Acciones ordinarias.

Finalmente, las acciones ordinarias constituyen una participación alícuota en el capital social de la empresa. Es decir, su tenedor se convierte en propietario de una parte de la sociedad, por lo que ocupa el último lugar en caso de quiebra de la misma. Sin embargo, en caso de que la compañía genere beneficios, el accionista tenderá a ser retribuido vía dividendos con un mayor importe al del tipo de interés del resto de acreedores.


* Vía|Rosenbaum, J. Pearl, J., (2009), Investment Banking, Hoboken, New Jersey, USA: John Wiley and Sons.
* Más información| CNMV Expansión El Economista
* Imagen| Pixabay

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Análisis Financiero: Cómo calcular el Enterprise Value

Para realizar el correcto análisis financiero de una operación de inversión consistente en la compraventa de una empresa, una vez se ha calculado el Equity Value o valor del capital debemos determinar el Enterprise Value (en adelante EV) o valor de la empresa.

Enterprise VAnálisis Financiero: Cómo calcular el Enterprise Valuealue.

Este EV se calcula sumando al Equity Value el valor de la deuda, y restando el importe de efectivo en caja.

A fin de entender este cálculo, tenemos que partir de la premisa de que el EV equivale al coste total que tendrá que desembolsar el inversor que va adquirir la empresa.

Equity Value.

Por ello, lo primero que debe tener en cuenta es el pago del valor del capital social a los accionistas ordinarios más a las acciones correspondientes al pago a los tenedores de derechos de suscripción preferente “in the money” (warrants, options, stock options, bonos convertibles, y valores similares). Este total del número de acciones en circulación más acciones diluidas (derechos de suscripción “in the money”) se denomina total de acciones diluido o “fully diluted shares outstanding”. Y dicho número total de acciones multiplicado por el valor de cotización de la acción es el valor total del capital o Equity Value.

Total Debt.

Además de pagar el valor total de capital calculado según lo antedicho, el inversor deberá asumir el coste del total de deuda de la empresa. Es decir, tendrá que pagar a los accionistas (equity) y a los acreedores (debt). Tanto la deuda a corto plazo como la deuda a largo plazo.

Dentro de este capítulo tendremos en cuenta el pago a los tenedores de acciones y participaciones preferentes, deuda subordinada, bonos y demás títulos análogos emitidos por la sociedad para su financiación y pendientes de amortización de su principal.

Cash.

La suma del valor del capital y del total de deuda será el coste total del inversor. Pero si al comprar la empresa, dentro del activo circulante, la empresa tiene en caja dinero en efectivo, es decir, tesorería, este importe compensará parte de su coste, con lo cual una correcta valoración requiere restar el importe efectivo en caja al coste.

No obstante, dentro del dinero en caja habría que tener en cuenta solamente para restar a nuestro coste el correspondiente al efectivo libre, esto es, al que excede al fondo de maniobra. Este fondo de maniobra se define como la diferencia entre el pasivo corriente y el activo corriente. El importe en caja que exceda el fondo de maniobra se considerará caja libre y se restará al coste de la inversión.

Ejemplo de Cálculo del Enterprise Value.

Para exponer el cálculo con un ejemplo, imaginemos que un inversor quiere adquirir la empresa Adhoc S.A., que cotiza en la Bolsa de Madrid a 10 € por acción.

Esta empresa tiene 10.000.000 acciones en circulación, y su equipo directivo tiene 1.000.000 de stock options con un strike de 9 €. Con el método de valoración TSM (treasury stock method) las stock options se valorarán en 100.000 acciones. El TSM asume la premisa de que las stock options se ejercerán por sus tenedores, con un beneficio de 1 € (cotización menos strike) y el beneficio se reinvierte en acciones al valor de cotización ((1.000.000 * 1)/10).

Por tanto el “fully diluted share outstanding” equivale a 10.100.000 acciones que multiplicado por el valor de cotización de 10 € que se ha tomado en cuenta resulta un valor de capital total o equity value de 101 millones de euros.

Esta sociedad tiene además 1.000.000 de acciones preferentes emitidas con un valor nominal de 6 euros, por lo que el pago a los preferentistas supone 6 millones de euros. Así como una hipoteca y préstamo sindicado con varios bancos, por importe de capital pendiente de pago de 2 millones.

El coste total por tanto es de 109 millones de euros, resultado de sumar el equity value y la deuda por las acciones preferente, más la deuda bancaria.

Del estudio del último balance de Adhoc S.A. publicado en el Registro Mercantil se desprende que la sociedad tiene un pasivo corriente de 10 millones de euros, y un activo corriente de 14 millones de euros, por lo cual su fondo de maniobra positivo es de 4 millones de euros. El activo corriente está compuesto por 12 millones en caja y 2 millones en un depósito bancario (IPF) reembolsable en cualquier momento (en el reembolso solo que asume como penalización los intereses pendientes del trimestre).

Si consideramos ambos activos del corto plazo como Cash, está claro que el inversor, una vez adquirida la compañía, tendría 4 millones de caja libre, que debe restar a los 109 millones quedando un Enterprise Value de 105 millones de euros.

Múltiplo de EV sobre EBITDA.

Una vez conocemos el EV, si lo dividimos entre el beneficio operativo anual obtendremos el número de años necesarios para amortizar la inversión con el beneficio ordinario que la empresa genera anualmente.

El EBITDA (earning before interest, tax, depretiations and amortitations) es el resultado de explotación de la cuenta de resultados anual sin tener en cuenta los costes financieros por intereses, los impuestos, las amortizaciones y las depreciaciones.

Siguiendo con el ejemplo de Adhoc S.A. si la empresa genera un beneficio de explotación anual de 9 millones. Si el coste medio financiero de los intereses es 0,4 millones, dota unas amortizaciones anuales de 1 millón, y paga por impuesto de sociedades 0,6 millones, el EBITDA será de 11 millones. Al dividir 105 millones de EV que habíamos calculado antes entre 11 millones de EBITDA obtenemos un ratio de 9,5 que podemos explicar como que se necesitarían casi 10 años para que la inversión se amortizase con beneficio operativo.

A partir de este múltiplo de 9,5 podemos determinar si estamos ante una buena inversión, mediante la comparación de este múltiplo con los de las empresas de su sector. Imaginemos que los principales competidores de Adhoc S.A. presentan múltiplos de EV sobre EBITDA de 5, en esta situación la empresa estaría “cara” y habría que ver si es que existe un valor diferencial que justifique la diferencia. Por el contrario, si la media de sus principales competidores está en 11 un múltiplo de 9,5 nos indicaría que está “barata” y que puede ser una buena inversión, si bien sería necesario por supuesto un análisis total y detallado a nivel financiero, económico, patrimonial y de negocio para tomar una decisión adecuada.

* Vía| J. Rosenbaun, J. Pearl,(2013) <<Investment Banking>>, John Wiley & Sons Inc , Hoboken, NJ (USA)
* Más información| Investopedia    Investopedia 
* Imagen| Pixabay